2014年，A股市场牛冠全球，上证指数[-0.26%]全年上涨52.87%，沪深300上涨51.66%。股市走强的背后，是市场对改革方向“投赞成票”，是以万亿计的资金的腾挪转移。

2014年，随着刚性兑付的打破，市场无风险利率就此出现向下拐点，货币及债券市场产品收益率逐渐下降。2014年下半年A股逐渐走强，庞大的资金流开始慢慢涌向股市，而11月21日央行宣布进行非对称降息，则彻底引爆了这波资金转移大潮。股票、基金新增开户数不断暴增，偏股型基金产品逐渐热卖。阳光私募行业管理的的总资产规模加速增长至4000亿元，两融规模突破万亿，房地产信托资金也慢慢转移至证券类信托。

业内预计，2015年中国居民资产配置将进一步调整，其中居民股票资产比重有望从4%提高至6%-10%。这种资产配置的调整将助推股市继续走强。

⊙记者金苹苹赵明超于勇○编辑高山

奔腾的资金如水。

当下中国的资金流向地图正在悄然生成。其背靠的是经济转型的方向，核心则是对改革创新的期待。

奔腾的资金流，也在构筑中国财富管理领域的新坐标。如果将市场化改革比作一条条河流，政府之手恰如疏浚这些河流的大禹。通过把脉资金奔腾的脉搏，管中窥豹，或可问道当下中国经济的龙脉所在。

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水既可善利万物而不争，亦可掀起滔天巨量。因势利导、顺势而为，将资金引入符合经济转型方向的河流，是决策者的课题。

2014年的中国经济如一向疾速前行的巨人，开始放慢了脚步。改革全面布局，并逐步进入深水区。经历了十余年的高速发展之后，以地产为代表的高投资驱动的经济模式几近尾声，经济结构的深度调整与转型迫在眉睫。

但是，企业融资难、融资贵，在制约经济转型的步伐，这也让国务院总理李克强极为“揪心”。在过去近半年的时间里，李克强曾十次谈及缓解企业融资难、融资贵问题，并在国务院常务会议上多次做出相应的政策部署。

2014年5月末，国务院常务会议召开，李克强掷地有声，“深化金融改革，用调结构的办法，适时适度预调微调，疏通金融服务实体经济的‘血脉’。”

2014年9月18日下午，李克强考察调研上海自贸区。他跟中国人民银行行长周小川和银监会主席尚福林说，让你们把利率压下来是挺困难的，但一定要通过改革来倒逼，让跨境的资金有效流入以后，使得国内的资金成本加快降下来，这是最好的办法。

如果将时间拉回至2013年，市场或许可以理解总理的苦心。

2013年6月末“钱荒”袭来，银行同业拆借利率意外“爆表”。这一意外事件，直接推高了市场上的资金价格和融资成本。“无风险收益率”也一度成为市场热词。

在经济增速下滑、股票市场并不景气的背景下，理性的投资者显然乐意接受年化收益率6%的理财产品。

彼时，民众的理财热情被空前地激化，货币基金、银行理财产品和信托产品则成为能获取无风险收益的最好载体，这些被民众认为具备“刚性兑付”特质的投资工具，其资产规模均在2013年获得了巨大的增长。

比如，与“钱荒”同月诞生的余额宝，上市仅仅一个月，其规模已经突破百亿。

然而，无风险收益高企和刚性兑付的背后，其实是地方融资平台和房地产投资等大量对资金成本不敏感的非标资产，它们利用债务杠杆使得银行的表外融资成本高企，并最终拉高了整个实体经济的融资成本。

那些原本就面临融资难困境的小微企业，面对不断上涨的利率，犹如被一双大手扼住了喉咙，其生存亦愈发艰难。

一方面是企业“求资若渴”，另一方面，资金仅在金融体系空转，刚性兑付的隐形担保加剧了金融体系的风险。

转机，出现在2014年初。

2014年3月4日晚间，一则公告在市场掀起了轩然大波。上市公司*ST超日公告称，“11超日债”本期利息将无法于原定付息日2014年3月7日按期全额支付，仅能够按期支付共计人民币400万元。至此，“11超日债”正式成为国内首例违约的债券，同时也宣告“中国式”刚性兑付最为核心的领域——公募债务的“零违约”被正式打破。

2014年全国两会期间，李克强回答记者提问时指出，“你问我是不是愿意看到一些金融产品违约的情况，我怎么能够愿意看到呢？但是确实个别情况难以避免，我们必须加强监测，及时处置，确保不发生区域性、系统性金融风险。”

值得关注的是，“11超日债”的违约，引发了的一系列市场连锁反应：刚性兑付的打破，意味着非标资产的风险开始逐渐暴露，市场的无风险利率就此出现拐点，并最终导致了货币及债券市场产品收益率的下降。

事实上，2014年伊始，市场无风险利率下行就初现端倪，经历了新年伊始的资金紧张时刻，余额宝类产品收益率3月份集体“破6”，拉开了货币基金、银行理财产品等各类投资品种收益率下行的序幕，也意味着市场上无风险利率开始渐趋下行。

为打通资金血脉，央行货币政策持续发力，4月开始的两次定向降准，显示出货币政策已经开始定向宽松。此后，央行多次下调14天正回购招标利率，并使用SLF等创新工具，意在推动资金成本不断走低；直至去年11月21日，央行宣布进行非对称降息，均被市场解读成其宽松政策的一部分。

在海通证券[0.56% 资金 研报]宏观债券首席分析师姜超看来，由于当前经济有效需求不足，此前央行实施的单纯货币宽松政策效果有限，要降低融资成本、增加信贷需求，最终还需要利率政策来解决，在央行去年11月21日宣布降息后，姜超认为中国的降息周期正式开始，未来市场上宽松的流动性有望延续。

社科院金融研究所银行研究室主任曾刚认为，要更好地使银行资金与实体经济对接，尤其是满足中小企业的融资需求，监管层应该适当在总量上进行调控和放松，“比如之前央行的定向降准，引导信贷资源支持三农和小微企业，就是很好的手段和方式。”

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资金供给是连接经济和市场的载体，资金运动就是维系经济和市场效率的纽带，这是市场各种变数发生的最大根源。

东方证券分析师邵宇的观点是，居民资产配置将影响到社会流动性的变化和相应资产价格。当前中国居民资产配置中，以房地产等实物资产为主，金融资产比重相对较低，与发达国家的配置正好倒置，随着中国经济步入新常态，这种状况有望在接下来几年中得到改变。

在邵宇看来，中国居民资产配置的结构有其深层次原因，过去十几年，房地产的收益率几乎较为稳定，二手房投资收益率基本维持在30%上下，加上居民住房投资有传统偏好，房地产成为居民资产首要配置，而股票因其收益波动大，市场发展不完善，居民配置比重较低。最近几年，随着影子银行体系的发展，信托等理财收益率迅速上升，吸引了部分居民的资产配置，也分流了一批资金。

作为经济活动中的“润滑剂”，资金也在不断追求高收益。逐利的资金寻找的下一站在哪里？

春江水暖鸭先知。

2014年9月，一只新基金的发行引起了市场的注意。嘉实基金旗下的嘉实元和基金，由于是国内首只投资于国企混合所有制改革的基金，因此受到市场追捧。一些敏感的机构和投资者，已然嗅到了经济改革的新“爆点”。

相比大部分个人客户，资产管理规模十二三万亿元的信托业，对市场的判断似乎更为先知先觉。在此之前，房地产行业作为10年来居民资金配置的“领头羊”，始终是信托资金偏爱的领域。2014年7月，房地产信托遭遇“滑铁卢”，融资规模深跌至谷底，在所有信托产品中位居末席。

作为此前房地产信托的“发行大户”，中融信托如今却将注意力转移至证券类信托。该公司透露，“目前房地产信托新增业务发行规模最近确实在下滑，公司开始发力证券类信托产品，尤其是10月份以来，随着股市逐渐转暖，新发行证券类信托的数量已经接近发行总量的40%。”而用益信托统计数据也显示，近几个月来，证券投资类信托已经稳坐信托发行量的头把交椅。

此消彼长。从中登公司的数据也可以看出来，投资者对于资本市场的热情正在被点燃：从11月21日起当周股票、基金新增开户数均暴增，阳光私募行业管理的的总资产规模已经高达4000亿元，

同公私募基金一样激增的，还有公募基金的专户资产。以财通基金为例，公募资产管理规模不足20亿元，但是专户规模高达430亿元。财通基金副总经理王家俊表示，从2013年开始参与定增的专户，参与项目113个，参与金额超过了340亿，总体浮盈41%，其中今年浮盈100多亿，赚钱效应明显。

表面上的炒房资金转移，或者信托资金向股市转移，反映的是资金从传统行业向适合新经济形态模式的转移。

中融信托认为，资金流向背后体现的是投资者对市场变化的反应。随着宏观经济下行趋势确立，房地产、地方债等投资领域迎来调整，而其他实体领域尚未对经济构成强烈支撑，实际上资产端的选择面收窄，资金出于安全性和回报性的要求，纷纷流入股市，实际上是不难理解的。

在业内人士看来，过去几年，货币脱离实体经济，在投资领域虚转，推高实体经济使用资金成本，实体难以受益，“过去降息后资金主要流向实体经济，可以降低实体经济融资成本，而今降息后资金主要流向虚拟经济，实体经济不仅没能获得资金，反而可能资金更加稀缺，导致实体利率上升。”

数据显示，2009 年以来，银行、保险和多元金融的融资规模增长迅速，2014年以来金融部门的总融资规模增速飙升至54.6%，虚拟融资规模迅速膨胀。另一方面，社会融资总量却并没有增长，今年以来每月新增社会融资总量屡创新低，主要源于实体融资需求低迷。因为过去实体经济中房地产[0.81%资金 研报]、制造业出口等兴旺发达，融资需求高涨，银行也可以从中获益，目前实体经济去杠杆，坏账率上升，银行的钱也不敢投入实体经济，而经济下滑致使实体经济融资需求不足，使得虚拟融资占整体融资的份额加大。

资金腾挪的背后，隐现政策推动降低融资成本的影子。无风险理财收益率下行后，会有更多资金转向资本市场，不仅有利于经济转型、解决我国金融资源在直接融资和间接融资间的错配，还可以缓解贷款利率高企带来的投资不足压力，更有助于金融反哺经济，抑制金融泡沫形成，促进经济的长远发展。

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改革已经启程，开弓没有回头箭。

作为连接实体经济与资金的纽带，资本市场被赋予重任。

证监会提出，“资本市场应提高服务财富管理的能力”。这意味着，资本市场不仅成为经济转型升级的重要战场，而且由此产生的“财富效应”得到监管层的更大关注。

天下熙熙，皆为利来。

事实上， 在居民财富积累急剧扩张的情况下，以万亿计的资金正在腾挪转移。

2014年，A股市场牛冠全球，上证指数全年上涨52.87%，沪深300上涨51.66%。股市走强的背后，是市场对改革方向“投赞成票”。

尽管不太情愿，但诸多银行理财经理却不得不面对客户们将资金搬家的现实。近两个月涨势如虹的股市，让越来越多的资金弃之而去。

作为一家股份制银行的客户经理，小刘经常在微信朋友圈内刷屏售卖银行理财产品，不过，最近一个多月来，叫卖的对象逐渐变了，取而代之的是清一色的挂钩股市的各类基金、券商集合产品以及其所在银行发行的挂钩股市的理财产品。

“股市一走牛，很多资金都走了，哪儿赚钱多，资金便往哪里去”小刘如是说。小刘做信托销售的朋友小李，也遇到了类似的情况。“以往非常好卖的房地产信托，现在也难卖了。”

银行的存款正在搬家，从央行月度金融统计数据也可以看出端倪。统计显示，去年前11个月，虽然总体的存款数量涨跌互现，但自下半年以来，除了9月份和11月份外，住户存款数均呈减少态势，而在上半年，除了4月份外其余月份的住户存款额均是增加的。

东方财富[0.24% 资金 研报]choice资讯根据16家上市银行的定期报告统计发现，截至去年二季度末，16家上市银行吸收的存款额环比均呈现上涨态势。而到了去年第三季度末，这一现象发生了逆转，13家银行吸收存款数额环比下降，其中降幅最明显的交通银行[-1.07% 资金 研报]达到5.93%。

在经济转型的关键之年，确保市场对资源起决定性作用，确保市场选择的资金流动方向，这既是过去多年来所没有过的，也是经济顺应时代趋势，主动超越过去经济发展的“常道”，这既有助于全面深化改革求变，也有助于增强经济内生驱动力，寻求能推动经济增长的新的外部力量。

随着降息通道的打开，无风险收益率也将进一步下降，在资金此起彼伏的跷跷板效应下，在业内人士看来，股市未来有望近进一步走强。

从发达国家居民的配置历史看，房地产配置比例有望进一步下降，而股票资产配置的比例有望进一步提高，2014年是资产配置搬家大幕开启之年。

国泰君安证券原总经济师谢荣兴表示，无论从整体投资收益，还是从投资风险角度讲，高企的无风险收益、影子银行是中国股市不景气的根源，是投资人对股市缺乏信心的根本原因。大量高企的无风险收益，包括银行的理财产品、信托产品、互联网金融、第三方理财等，总规模高达40万亿元，极大地制约了股市的发展。但是随着无风险收益率的下降，股市有望进一步走强。

事实上，某些领域的变化已经说明了市场的改变。好买CEO杨文斌表示，从投资者资金投向看，过去三年，信托浪潮席卷全国，信托业规模也从最初的1万亿元猛增到13万亿元，但随着近年信托风险的不断暴露，“未来一年类信托产品资金会全面流出，流向股票、对冲、VC/PE和现金管理类的产品去。”

中融信托也认为，目前国内投资品，可供居民选择的资产不太充足，未来随着财富管理行业的发展，不会再像目前这样大部分为固定收益类产品，“随着无风险利率的下降、人民币贬值、新兴行业的崛起、房地产的向下调整等等，这些都将影响居民的资产配置，未来居民的资产将显著加大股票债券的比重，减少目前过多的实物资产的配置，同时会出现部分海外资产的配置以应对汇率波动和国内经济风险，而增加部分真正投资类的、非固定收益类的资产。”

事实上，资本市场的地位也在不断加强中。去年以来，随着资本市场“新国九条”公布，并购重组也被大力提倡。不仅如此，去年11月下旬举行的国务院常务会议上，李克强总理将注册制作为解决企业融资难的十大要点之一提出。海通证券的一份报告也指出，从长期看，未来经济需要股市、债市的反哺，如此经济才能产生内生动力。

而在邵宇看来，随着股市的发展，中国居民资产配置结构将发生调整，股票资产比重有望提升。首先，房地产下行的拐点已现。短期来看，房地产库存高居不下，高库存降低了开发商投资意愿。从中长期来看，二三十岁人口比重从2015 年开始拐点向下，预示着未来房地产的需求将逐步放缓；其次，金融体系改革，整治非标资产，意味着债务风险将被有序打破，信托等理财产品的吸引力也开始下降，金融体系从间接融资转向直接融资。随着改革深化、经济转型、沪港通启动等积极利好带动股票市场的上涨，股票资产已经开始吸引资金进场。

从国际经验来看，居民股票资产比重的提高会为市场起到助推作用。观察美日居民资产配置情况可以发现，目前均以金融资产为主。业内预计，2015年中国居民资产配置将进一步调整，其中居民股票资产比重有望从4%提高至6%-10%。同时这种资产配置的调整也将助推股票市场。